两会热点
透析：外汇投资公司呼之欲出
骆克龙[1]
今年“两会”期间，关于国家外汇投资公司的消息成为海内外共同关注的焦点。3月9日在十届全国人大五次会议新闻发布会上，财政部部长金人庆表示，为了更加有效地利用中国１万亿美元的外汇储备，中国政府将出资组建外汇投资公司。此外，“两会”期间，中国人民银行副行长吴晓灵，国家外汇管理局局长胡晓炼称，外汇投资公司将于今年成立，目前该公司正在紧锣密鼓地筹建之中。“两会”刚一结束，新任国务院副秘书长楼继伟就主持召开部际联席会议，论证国家外汇投资公司的组建筹备、定位、组织架构等问题。财政部、央行、银监会、证监会、保监会等十多个部门的相关负责人参加了会议。这是为组建国家外汇投资公司召开的第一次筹备会，标志着筹建外汇投资公司已经进入实质性的启动阶段。这意味着对中国逾万亿、预计仍将以每年约2000亿美元速度增长的外汇储备即将进行更加专业化市场化的管理，对于提高外汇储备使用效率及盈利能力具有重要的意义。
一、背景材料
改革开放至今近30年时间里，中国从一个外汇匮乏的国家跃升为世界头号外储大国，这一方面是中国积极融入经济全球化、对外经济迅速发展的结果，另一方面，是由于长期以来国际收支中经常账户和资本账户都处于双顺差状态，造成外汇储备逐步累积。特别是近年来，我国经济增长连续高速稳定增长，一方面人民币升值压力加剧，另一方面外汇储备进一步攀升，据国家统计局2007年2月底发布的《2006年国民经济和社会发展统计公报》显示，截至2006年末，外汇储备达到了创纪录的10663亿美元。据测，未来仍有可能以每年1500亿到2000亿美元的速度增长。
在经常账户和资本账户“双顺差”推动下，外汇储备激增实际上反映了储蓄大于投资、经济结构和增长方式中的深层次问题，同时，激增的外汇储备还加大了央行的对冲外操作成本，削弱了央行货币政策的独立性和货币政策调控的有效性。从2005年以来，对外汇储备的规模、管理和运用方式等问题的讨论就不绝于耳。
在2007年1月份的第三次全国金融工作会议提出成立国家外汇投资公司的方案之后，国务院总理温家宝指出：“进一步完善人民币汇率形成机制，加强外汇储备经营管理，积极探索和拓展外汇储备使用渠道和方式，采取综合措施促进国际收支基本平衡。”国家外汇投资公司的组建成为国内外金融界关注的焦点问题之一。“两会”期间政府官员的表态使这一问题明朗化。二、流传方案
外汇投资公司的成立会将外汇储备和外汇投资分开。正常的外汇储备会继续由外汇管理局来管理和运营。外汇投资公司则是由财政部领导，公司化经营。从目的上看，成立外汇投资公司是为了分流超额部分的外汇储备，进行专业化的投资管理，以提高外汇资金运用的效率和效益。
从外汇投资公司的模式来看，围绕成立国家外汇投资公司有三种意见，一种意见是以汇金公司为主转型成立，二是单独另外成立一家公司，三是成立几家这样的公司，以刺激竞争。但流行的观点认为，外汇投资公司会延续汇金公司的公司化运作，借鉴国际上的一些成功经验，包括像新加坡“淡马锡式”的模式和效益。 在保证安全的前提下，尽可能使外汇经营有更多的盈利和效益。
从规模来看，外汇投资公司的规模目前尚未确定。据一些专家估计，可能会发行相当于2000亿至2500亿美元的人民币债券，然后向央行购买相应额度的外汇进行投资，购汇额度相当于目前1万亿美元外汇储备的20％至25％，此后的外汇管理额度将逐步扩大。从投资范围来看，外汇投资公司的对象可能会为类似于中海油等的能源型企业，投资方式为长期战略投资。
由于公司化经营，市场化运营需要采取市场化的评估和问责制度。新成立的国家外汇投资公司要想达到预期的目的，还有很多事要做。三、预期影响
据业内专家估计，外汇投资公司首批发行的债券相当于16000亿元人民币，接近我国居民储蓄存款余额的十分之一弱（2006年底我国居民储蓄存款余额为17万亿元2006年我国GDP为209407亿元），如此巨额的债券对经济的紧缩效应可能会超过5次上调存款准备金率的效果，这将对控制流动性起到显著的作用。
从政策层面来看，国家外汇投资公司的组建，可以降低央行的对冲压力，对货币政策的主动性是有积极意义的。但是，以发债的形式筹集购买用于运作的外汇储备，实际上是把原来央行用于对冲的政策操作成本从央行转移到财政，货币政策对冲的成本更为明显。
对市场层面来看，巨额债券的发行势必会分流股市的资金，从而对股市产生重大影响，也将对未来的股市行情产生深远的影响。以发债形式筹资，会对债券市场的发展带来积极的影响，但是也可能会形成多方面的冲击，改变现有的债券市场格局。对国际金融市场造成一定的冲击。
然而，外汇投资公司的运作和经营存在着许多难题，其中包括资金的规模、资金的运用范围、资金的管理模式等等。到目前为止，无论是挪威还是新加坡，其外汇储备投资运用规模都相对有限。对中国而言，即使运作规模是各媒体猜测的2000亿美元，也已是中国国内最大的公司了。更何况从发展趋势看，这一规模还会增长。如此巨大规模的外汇储备运作，必然会引起全球金融市场的关注，运作者必须要熟悉国际资本市场和全球经济的运行，运作难度会相对较大。
运作模式的挑战。对于当前的中国，为了外汇市场干预和预防性政策需求，需要保持的外汇储备究竟需要多大的规模？在此之外，需要专门转入外汇投资公司运用的是多大的规模？这些都是动态变化的问题。
此外，外汇投资公司还面临着收益率的挑战。通过发行债券，国家外汇投资公司向中央银行购买外汇储备来进行投资运用。从基本的资金成本看，发债的筹资成本加上可能的人民币汇率升值幅度，估计大约在10%左右。也就是说，国家外汇投资公司运作的收益率起码应在10%以上。对于一个大型的投资机构来说，要持续保持10%的投资收益率，并不是一个低的要求。如何吸引专业投资人才，建立清晰的信息披露和考核机制，促进投资收益率的提高，是一个现实的挑战。
最后，从配套法规来看，一些国外（例如挪威、新加坡）的外汇投资公司，在进行多层次外汇储备管理的过程中，都对外汇资产的管理和运用提出了较高的安全性和流动性要求，建立了复杂的决策机制和风险控制机制，并且以法律法规的形式予以明确。相形之下，目前我国的《中国人民银行法》仅在第4条和第32条，对外汇储备经营有原则性规定；作为中国外汇管理基本法规的《外汇管理条例》，对外汇储备的运用却没有规定，需要进一步补充完善。从实质上看，这是由多层次外汇储备管理本身的复杂性所决定的。因为外汇储备可能给特定的经济主体形成“免费午餐”的误解，其特定的公共特性也可能使其容易遭受侵蚀，中国有必要进一步加快相关立法进程，推出更为严格的组织管理体系，以规范和控制外汇储备的管理和运用。[1]作者系财贸所2005年进站博士后研究人员。
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